[中报点评]华润水泥：价格以跌为主，销量显著下滑
2023年上半年，华润水泥实现营业收入121.73亿港元，同比减少24.5%，归属于母公司净利润6.21亿港元，同比下降65.6%，毛利率15.63%，比去年同期下降4.86个百分点。
[猜想] 华润水泥欲抛售的山西资产，谁将会是下家？
2018-11-15
来源：水泥大数据研究院 魏瑜
核心提示：华润水泥控股(01313.HK)公告，公司的全资附属华润水泥投资拟出售其所持有位于山西省的山西华润福龙水泥有限公司、华润水泥(长治)有限公司及华润混凝土(潞城)有限公司(统称三家山西附属公司)的72%股权以及其股东贷款权益。该股权拟透过在上海联合产权交易所公开挂牌程序进行出售。
11月初，华润水泥发布公告，称公司欲整体出售旗下的3家山西附属公司72%的股权及其股东贷款。若该出售事项落实，华润将失去在山西水泥市场第三大企业的位子。联系当前山西水泥市场低产能利用率、低集中度和低水泥价格的现状，这一笔资产并非是香饽饽，谁有可能来接手，笔者抱着好奇的态度来一探究竟。
能源集团优势丧失，退出山西市场情理之中
华润水泥在山西的三家子公司分别是山西华润福龙水泥有限公司，华润水泥（长治）有限公司和华润混凝土（潞城）有限公司。根据公司公开的信息，三家子公司的经营状况并不令人满意，其中福龙水泥在今年水泥行业一片大好形势之下，前8个月亏损1706万元，长治的水泥子公司去年底已经资不抵债，今年实现盈利，净资产方转负为正。但两家水泥子公司均债台高筑，福龙水泥和华润长治子公司资产负债率都在90%以上。
表1：华润水泥山西子公司产能分布及2018年1-8月财务状况
数据来源：上市公司年报，上海联合产权交易所，水泥大数据研究院
华润水泥最初进入山西市场时，当地水泥行业已初现水泥过剩之态，但华润仍然凭借着能源集团的优势“借煤入晋”。2009年，华润集团与山西联盛集团合资成立了华润联盛能源投资有限公司，先后整合了金业集团等煤炭核心资产。由于煤炭成本占据了水泥生产成本的60%左右，华润水泥在山西能够实现实现煤炭、电力、水泥产业链的互动。2010年，华润水泥在柳林收购了福龙水泥的两条5000t/d生产线，2011年在长治潞城新建了一条5000t/d熟料生产线，同年成立了华润水泥山西大区，意欲在山西图谋更大的发展，孰料2011年后水泥市场行情急转直下，市场竞争日趋白热化，后续的大批建设计划被搁置。可以说华润水泥在山西的布局原本就是不完整的，与原计划相差甚远，没有达到最初的目的。
这一搁置，时间转眼就到了今年，8月华润旗下华润电力发布公告称，将在华润煤业及旗下华润联盛、山西华润、太原华润三大核心煤企的持股将以人民币1元出售给国源公司。既然华润集团已退出山西煤炭市场，华润水泥在山西布局水泥的成本优势丧失，整体布局的格局也已不在，残缺的水泥版块被抛售，也在情理之中。
山西水泥市场现状：产能利用率、集中度、水泥价格低
此次华润在山西抛售资产，除了上述的因素，山西水泥市场的不争气恐怕才是真正的原因。山西省的水泥行业过剩程度十分严重，在全国来说都是排在前列的。截至目前，山西省共有水泥生产企业135家（其中独立粉磨站有77家），新型干法熟料产能6300多万吨，水泥总产能1.33亿吨。由于水泥需求的下滑，2017年山西共生产了3506万吨水泥，比最高年度时缩减了31%。2017年水泥产能利用率仅有26%左右，熟料产能利用率也不到40%，均远低于全国平均水平。除此之外，山西省的产业集中度也较低，截止到2017年底前3大水泥企业熟料产能集中度仅有39.03%，在全国各省市中是最低的一个省。吕梁、长治在经历了水泥需求的大幅衰退后，目前需求稳中有降。
图1：截至2017年各省前3大企业熟料产能集中度排行（%）
数据来源：中国水泥网，水泥大数据研究院
在这种形势之下，山西也变成了全国水泥价格最低的地区之一，目前山西水泥价格仅高于辽宁、甘肃、宁夏和内蒙古四个地区，比全国均价低约100元/吨。
图2：2018年11.09日P.O42.5散装水泥均价（全国各省，颜色越深价格越高）
数据来源：中国水泥网行情数据中心，水泥大数据研究院
山西水泥市场格局：金隅冀东、山水水泥和华润三足鼎立，金隅冀东或是最可能买家
上面提到了山西市场十分的分散，除了前三大企业金隅冀东、山水水泥和华润水泥外，其他水泥企业一般只有1-2条生产线，而如今的水泥行业已经少有增长式扩张，只有战略性扩张，在市场、融资均没有优势的情况下，小企业来完成蛇吞象的可能几乎没有，唯剩金隅冀东和山水水泥。
表2：山西TOP3企业熟料产能情况
数据来源：中国水泥网，水泥大数据研究院
从布局上来看，金隅冀东和山水水泥基本上是分庭治理，重合的区域仅有吕梁、太原和晋城三市，山水在吕梁和长治都已有生产线，而金隅冀东在长治没有生产线，若由金隅冀东来收购对其助益更大。从资金实力看，山水资产负债率超过80%，根据其公布的半年报，山水水泥今年上半年营收69亿元，净利润为6.6亿元，总资产规模257亿元，其中主要为固定资产，货币资金合计8.97亿元。金隅冀东资产负债率在70%左右，略低于山水水泥，资产规模远大于山水水泥，截至9月底，共有货币资金189亿在手。以200-400元的吨熟料收购价格来估算，这两家水泥子公司预计售价在9.3-18.6亿元左右，若以较高的估价来看山水水泥基本被排除在外，金隅冀东的实力相对更强一些。从双方关系角度来看，山水水泥尚未走出控制权之争，与其是否有通畅的渠道不得而知，反观金隅与华润水泥曾签署过战略合作协议，虽然具体合作内容未对外公布，但至少可以看出两家公司有一致的观念，更有商讨的空间。无论是谁接下华润水泥的这笔资产，都将会迅速提升在山西的份额，产能占比将一举超过20%，对于长期一盘散沙的山西水泥市场也是一个福音。
数据来源：水泥大数据研究院 魏瑜
